Pada tanggal 18 Desember 2020, PT Perusahaan Gas Negara, Tbk (PGAS) merilis keterbukaan informasi bahwa Direktur Jenderal Pajak (DJP) telah mengajukan peninjauan kembali (PK) ke Mahkamah Agung (MA) terkait sengketa pajak, namun di keterbukaan informasinya tidak dijelaskan tentang sengketa yang dimaksud, kecuali hanya disebutkan bahwa MA mengabulkan PK tersebut. Hingga pada tanggal 30 Desember 2020, barulah diketahui bahwa pihak DJP menganggap pihak PGAS memiliki kewajiban untuk membayar pajak pertambahan nilai (PPN) senilai total Rp3.1 trilyun, terkait pendapatan PGAS dari penjualan gas bumi di tahun 2012 dan 2013. Nah, sejatinya kasus sengketa ini sudah diselesaikan di pengadilan pajak pada tahun 2018 lalu, dengan putusan bahwa PGAS tidak perlu membayar pajak apapun. Namun pada tahun 2019-nya, pihak DJP mengajukan PK ke MA, yang kemudian dikabulkan pada Desember 2020 kemarin.
***
Video Seminar Value Investing, basic and advanced, bisa diperoleh disini. Alumni bisa bergabung dengan layanan webinar (jadwal berikutnya Sabtu, 6 Februari) secara gratis.
***
Karena berita tersebut, maka pada hari Senin, 4 Januari 2021, saham PGAS langsung drop autoreject bawah meskipun di hari yang sama, IHSG naik 2.1%. Namun seiring dengan berlanjutnya kenaikan IHSG, maka PGAS kembali naik, selain mungkin karena investor kemudian menyadari bahwa, kalaupun benar PGAS harus membayar tunggakan pajak Rp3.1 trilyun, maka itu bukan jumlah yang terlalu besar dibanding ekuitas perusahaan yang mencapai $3.2 milyar, atau setara Rp48.4 trilyun. Nah, tapi terlepas dari sengketa pajaknya diatas, maka benarkah PGAS ini berfundamental bagus seperti yang dikatakan oleh para influencer di media sosial akhir-akhir ini? Untuk itu mari kita pelajari lagi perusahaannya sejak awal. Sebenarnya, sebagai salah satu saham big caps dengan kinerja fundamental yang (pernah) bagus, maka PGAS ini rutin dibahas di blog ini sejak tahun 2011 lalu, sampai terakhir di bulan Agustus 2018. Tapi memang dalam beberapa tahun terakhir PGAS mengalami banyak perubahan, sehingga analisanya perlu diperbaharui sesuai kondisinya saat ini, so here we go.
Sejarah PGAS bisa dibilang sangat panjang, tepatnya dimulai sejak tahun 1859 ketika berdiri perusahaan swasta LJN Eindhoven & Co. di Jakarta dan Surabaya, yang di kemudian hari diambil alih oleh Pemerintah Hindia Belanda, dan bergerak di bidang produksi gas dan pembangkit listrik. Tahun 1958, perusahaan dinasionalisasi oleh Pemerintah Republik Indonesia, dan akhirnya berubah nama menjadi PT Perusahaan Gas Negara pada tahun 1994, dengan lingkup usaha distribusi gas dimana gas-nya dibeli dari ConocoPhillips dan Pertamina, dan transmisi gas. Yang dimaksud dengan transmisi gas adalah jasa penyaluran gas melalui pipa-pipa berukuran besar dan bertekanan tinggi, dimana PGAS memperoleh pendapatannya dari fee yang dibayar perusahaan gas lain yang mengalirkan gas-nya melalui pipa-pipa tersebut. Kemudian sejak tahun 2013, melalui anak usahanya PT Saka Energi Indonesia, PGAS juga mulai masuk ke bidang hulu migas dengan mengakuisisi 25% participating interest di Blok Ujung Pangkah, dan dilanjut dengan akuisisi blok-blok migas lainnya. Sehingga sejak 2013 tersebut, PGAS tidak lagi hanya merupakan perusahaan distribusi gas dan bidang-bidang lain yang terkait (konstruksi pipa gas, jasa kelistrikan, gas storage, dst), tapi juga merupakan produsen minyak dan gas.
Tapi sayangnya langkah PGAS untuk masuk ke bidang hulu migas mungkin bisa disebut sebagai blunder, karena pada perkembangannya PGAS justru lebih sering merugi ketimbang profit dari penjualan produksi migas-nya, terutama karena besarnya beban penyusutan (per Q3 2020, dari nilai tercatat aset properti blok migas $2.7 milyar, akumulasi penyusutannya mencapai $1.4 milyar, sehingga nilai bukunya sekarang tinggal $1.2 milyar). Termasuk di Kuartal III 2020, dimana dari segmen distribusi dan transmisi gas, PGAS membukukan laba (sebelum eliminasi) $377 juta, tapi dari segmen produksi migasnya, PGAS merugi $53 juta.
Dengan kata lain, kinerja PGAS seharusnya akan lebih bagus/labanya lebih besar jika perusahaan sejak awal fokus saja di bisnis distribusi dan transmisi gas. Pihak manajemen menyebut bahwa kinerja segmen hulu-nya yang tidak memuaskan tersebut adalah karena fluktuasi dari harga minyak dan gas itu sendiri di pasar internasional (catatan: Fluktuasi yang sama tidak terjadi pada bisnis distribusi gas milik PGAS, karena dalam hal ini PGAS menjual ke konsumen akhir pada harga tetap). Tapi apapun itu, kinerja PGAS di kemudian hari tidak pernah lagi sebagus di masa lalu, dimana antara tahun 2015 sampai 2020 kemarin pendapatannya cenderung stagnan, sedangkan laba bersihnya cenderung turun. Termasuk dividen yang dibayarkan juga terus turun. Pada tahun 2015 lalu, PGAS membayar dividen Rp145 per saham. Namun pada tahun 2020 kemarin, berdasarkan perolehan laba bersihnya di tahun 2019 (ketika kinerja perusahaan belum terpengaruh Covid-19), dividen itu turun menjadi hanya Rp42 per saham. Nah, sebenarnya sudah ada wacana bahwa PGAS akan menjual usaha hulu migas-nya ke investor strategis, agar PGAS bisa kembali fokus ke distribusi migas. Tapi yah, tentu saja realisasinya bakal sangat sulit, karena investor mana yang mau mengambil alih PT Saka Energi yang selama ini lebih sering tekor ketimbang cuan?
 |
| Ibarat investor saham, PGAS sekarang lagi nyangkut di PT Saka Energi Indonesia |
Kemudian ketika perusahaan diambil alih oleh Pertamina pada tahun 2018, dimana pada gilirannya PGAS mengakuisisi PT Pertagas yang merupakan anak usaha Pertamina di bidang distribusi gas (jadi Pertagas yang sebelumnya merupakan kompetitor PGAS, sekarang menjadi mitra), maka efek positif dari konsolidasi tersebut, jika memang ada, masih belum kelihatan sampai hari ini (pendapatan PGAS naik setelah pendapatan Pertagas dikonsolidasikan, tapi labanya tetap saja turun). Nah, jadi tidak heran jika antara tahun 2015 sampai awal 2020 lalu, maka tidak seperti saham-saham bluechip lainnya yang rata-rata naik lumayan dalam kurun waktu lima tahun tersebut, PGAS malah turun sendiri dari 4,000-an sampai mentok di 2,000-an. Dan ketika terjadi market crash pada Maret 2020 lalu, maka PGAS tanpa ampun hancur sampai tinggal sisa 600 perak, alias jeblok sampai 70%, jauh lebih parah dibanding saham bluechip lain rata-rata turun 40 – 50% saja.
Prospek PGAS?
However, pada harga 600 tersebut, PBV PGAS tinggal 0.4 kali, alias amat-sangat-murah. Sedangkan kinerja perusahaan, meski memang kembali turun di tahun 2020 ini, tapi dia gak sampai menderita rugi juga, dan gak ada cerita gagal bayar utang atau semacamnya. Jadi PGAS inilah yang penulis analogikan sebagai mobil yang mogok, tapi tidak sampai mati sama sekali sehingga masih bisa diperbaiki, tapi disisi lain harganya sudah sama dengan harga sepeda motor bekas, alias kelewatan murahnya. Kemudian PGAS juga tetap berstatus saham big caps (bahkan pada harga terendahnya yakni 600, market cap PGAS masih mencapai $1 milyar), dan sahamnya juga sangat likuid sehingga disukai para trader dan fund manager. Sehingga asal IHSG naik saja, maka PGAS akan ikut naik dengan mudah, bahkan meski prospek perbaikan kinerjanya di masa depan masih tidak jelas, seiring dengan track record kinerja PGAS itu sendiri yang sudah turun terus sejak lima tahunan terakhir.
And indeed, seiring dengan kenaikan IHSG sampai hari ini tembus diatas 6,000 lagi, maka PGAS juga ikut naik sampai 1,600-an. Nah, dalam hal ini sebenarnya PGAS tidak sendirian, karena bisa anda cek lagi, ada banyak saham-saham lain yang kinerjanya juga drop karena efek pandemi, dan belum tahu kapan akan pulih/prospeknya masih suram, tapi sahamnya tetap ikut naik seiring kenaikan IHSG. Namun untuk ‘saham-saham yang cuma numpang ikut IHSG’ ini, maka jika besok-besok IHSG turun, maka mereka juga akan turun dengan penurunan yang lebih dalam lagi. Contoh riil, pada September 2020, IHSG turun dari 5,300-an sampai 4,800-an, alias drop sekitar 10%, dan saham PGAS di waktu yang sama juga drop 1,315 sampai 920, alias tersungkur 30%.
Sehingga pertanyaannya sekarang, bagaimana selanjutnya? Nah, pada seminar peluang multibagger dari saham-saham turnaround, penulis mendeskripsikan ‘saham turnaround’ sebagai saham yang valuasinya sudah sedemikian murahnya, sehingga jika nanti kinerjanya membaik dan investor kembali menghargai sahamnya pada harga wajarnya yang sesuai dengan kinerjanya tersebut, maka kenaikannya bisa sangat luar biasa. Pada contoh PGAS, maka sebelum tahun 2015, yakni ketika kinerjanya masih cukup bagus dengan ROE setidaknya 20%, maka PBV-nya serendah-rendahnya di level 2.0 kali. Sehingga jika anda beberapa bulan lalu beli PGAS pada harga 600, yang mencerminkan PBV 0.4 kali, lalu PGAS kemudian sukses turnaround, alias kinerjanya berbalik jadi bagus dan laba bersihnya kembali mencapai $700 – 800 juta seperti di tahun 2013 – 2014 lalu (untuk diketahui, pada tahun 2019, laba PGAS tinggal $113 juta), maka sahamnya juga akan lanjut naik hingga PBV-nya mencapai minimal 2.0 kali, alias harga 3,000-an. Yang itu artinya? Yup, anda akan cuan 5 kali lipat!
Tapii.. ada tapinya, yakni: PGAS bisa naik setinggi itu jika, dan hanya jika laba bersihnya menjadi jumbo lagi! Atau ada peristiwa penting tertentu yang menyebabkan investor cukup yakin bahwa laba PGAS akan lompat di tahun 2021 ini. Sedangkan jika tidak ada peristiwa tersebut, atau jika laba PGAS di laporan keuangan berikutnya tetap saja minimalis seperti sekarang, maka ya sahamnya hanya akan terombang ambing oleh naik turunnya IHSG saja, terutama karena pada harga sekarang (1,640) yang mencerminkan PBV 1.0 kali, maka PGAS tidak bisa dikatakan kelewat murah lagi.
Okay Pak Teguh, jadi bagaimana sarannya? Karena kalau dari ulasannya sejauh ini, sepertinya panjenengan gak merekomendasikan PGAS? Well, untuk saham-saham tertentu dari sektor lain yang valuasinya sangat murah (paling gampang lihat PBV-nya, yakni 0.7 kali atau lebih rendah lagi), maka penulis sendiri mungkin akan beli tak peduli meski kinerjanya drop atau bahkan rugi di tahun pandemi 2020 kemarin, dengan catatan kita cukup yakin bahwa perusahaannya tidak akan sampai bangkrut/utang-utangnya aman terkendali, dan prospeknya kita anggap cerah/kinerja perusahaan berpeluang untuk turnaround.
Tapi untuk PGAS ini, maka prospeknya pemulihan kinerjanya sulit untuk terealisasi, bukan karena manajemennya diam saja magabut, tapi memang karena bisnis migas ini sangat sulit dan rumit dibanding katakanlah bisnis tambang batubara, yang cuma gali, angkut ke pelabuhan, lalu jual. Yup, untuk mengembangkan bisnis distribusi gas-nya, maka PGAS selama ini terus membangun jaringan pipa-pipa baru yang terbuat dari stainless steel (sekarang lagi membangun jaringan pipa di Duri – Dumai, Provinsi Riau), tapi pipa baja anti karat seperti itu harganya sangat mahal, sehingga nilai investasinya juga tinggi dan bakal lama balik modal. Untuk eksplorasi blok migas-nya juga sama mahal dan butuh waktu lama, karena minyak dan gas itu letaknya jauh di dalam perut bumi, dan nyatanya PT Saka sudah hampir 10 tahun beroperasi di bidang ini (perusahaan berdiri tahun 2011), tapi hasilnya zonk. Kemudian PGAS juga lagi ada proyek konversi migas menjadi bahan bakar pembangkit listrik dan proyek gasification, tapi ya lagi-lagi, biaya pembangunan kilang dll itu sangat mahal karena bahan-bahan konstruksinya masih harus serba impor.
Sehingga, meski penulis tidak mengatakan bahwa PGAS tidak akan pernah profit jumbo lagi seperti dulu, tapi peluangnya terbilang kecil karena kesemua ekspansi dan investasi yang dilakukan manajemen bersifat jangka panjang sehingga baru akan membuahkan hasil paling cepat dalam 5 – 10 tahun kedepan, itupun jika pembangunan pipa dll yang sekarang dikerjakan semuanya berjalan lancar, belum lagi sekarang harga jual gas diatur oleh pemerintah (baca: diturunkan) untuk membantu industri, dan soal pajak diatas juga masih belum selesai (memang Rp3.1 trilyun gak terlalu besar dibanding ekuitas PGAS, tapi jika PGAS akhirnya harus bayar pajaknya, maka pembayaran pajak Rp3 trilyun itu bisa dicatat sebagai kerugian). Nah, tapi balik lagi: Bahkan kalaupun kita asumsikan bahwa kinerja PGAS masih akan gitu-gini aja untuk tahun 2021 ini dan seterusnya, tapi perusahaannya tetap ada dan beroperasi normal, dan gak mungkin bakal bangkrut. Sehingga kalau kita bisa membeli sahamnya pada valuasi yang amat sangat murah, katakanlah PBV 0.7 kali atau lebih rendah lagi maka PGAS tetap menawarkan profit lumayan. Dan memang jika dihitung sejak Maret 2020 lalu sampai hari ini, maka PGAS sudah naik lebih dari 100%, alias lebih tinggi dibanding kenaikan IHSG itu sendiri dalam periode waktu yang sama.
Namun berhubung PBV PGAS sekarang bukan nol koma lagi, maka ingat sekali lagi bahwa pergerakan PGAS sangat mudah dipengaruhi IHSG. Jadi jika besok-besok IHSG turun, dan PGAS ini turun lebih dalem lagi (ingat mini-crash September 2020 kemarin!) hingga PBV-nya 0.7 kali atau lebih rendah lagi, maka baru kita bisa siapkan ember, lalu ya tunggu saja sampai IHSG naik lagi, karena ketika itu PGAS hampir pasti akan ikut naik. Jadi, yup, inilah yang penulis sebut dengan value investing for short and mid-term trading.
PT Perusahaan Gas Negara, Tbk (PGAS)
***
Video Seminar Terbaru: Peluang Multibagger dari Saham-Saham Turnaround. Info selengkapnya baca disini, dan alumni juga bisa ikut webinar (jadwal berikutnya Sabtu, 6 Februari 2021) secara gratis.